Еще одно противодействие
В статье рассматриваются кое-какие вопросы противодействия манипулированию рынком.
В январе 2011 года, в случае если быть правильным – 27 числа, вступает в законную силу (за исключением отдельных положений) закон«О противодействии неправомерному применению инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении трансформаций в отдельные законы РФ» (потом – легко закон). Данное событие дает подходящий предлог еще раз подробнее разглядеть явление манипуляции.
Что же вычислять манипулированием рынком?
В первую очередь, направляться подчернуть, что понятие «манипулирование рынком» предполагает достаточно широкий спектр деяний. Пункт 1 статьи 5 закона различает семь разновидностей манипулирования:
1) умышленное распространение через СМИ, а также через электронные, информационно-телекоммуникационные сети неспециализированного пользования (включая сеть Интернет), любым иным методом ложных сведений, из-за которого цена, спрос, предложение либо количество торгов денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром отклонились от уровня либо поддерживались на уровне, значительно отличающемся от того уровня, что сформировался бы без распространения таких сведений;
2) совершение операций с денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром по пилотному соглашению между участниками торгов и (либо) их работниками и (либо) лицами, за счет либо в интересах которых совершаются указанные операции, из-за которых цена, спрос, предложение либо количество торгов денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром отклонились от уровня либо поддерживались на уровне, значительно отличающемся от того уровня, что сформировался бы без таких операций. Данный пункт используется к организованным торгам, операции на которых совершаются на основании заявок, направленных всем участникам торгов, , если информация о лицах, подавших заявки, и о лицах, в интересах которых были поданы заявки, не раскрывается вторым участникам торгов;
3) совершение сделок, обязательства сторон по которым исполняются за счет либо в интересах одного лица, из-за которых цена, спрос, предложение либо количество торгов денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром отклонились от уровня либо поддерживались на уровне, значительно отличающемся от того уровня, что сформировался бы без таких сделок. Это положение используется к организованным торгам, сделки на которых заключаются на основании заявок, направленных всем участникам торгов, , если информация о лицах, подавших заявки, и о лицах, в интересах которых были поданы заявки, не раскрывается вторым участникам торгов;
4) выставление за счет либо в интересах одного лица заявок, из-за которого на организованных торгах в один момент появляются две и более заявки противоположной направленности, в которых цена приобретения денежного инструмента, зарубежной валюты и (либо) товара выше цены или равна цене продажи для того чтобы же денежного инструмента, зарубежной валюты и (либо) товара, , если на основании указанных заявок совершены операции, из-за которых цена, спрос, предложение либо количество торгов денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром отклонились от уровня либо поддерживались на уровне, значительно отличающемся от того уровня, что сформировался бы без таких операций. Настоящее положение используется к организованным торгам, операции на которых совершаются на основании заявок, направленных всем участникам торгов, , если информация о лицах, подавших такие заявки, и о лицах, в интересах которых были поданы такие заявки, не раскрывается вторым участникам торгов;
5) неоднократное в течение торгового дня совершение на организованных торгах сделок за счет либо в интересах одного лица на основании заявок, имеющих на момент их выставления громаднейшую цену приобретения или мельчайшую цену продажи денежного инструмента, зарубежной валюты и (либо) товара, из-за которых их цена значительно отклонилась от уровня, что сформировался бы без таких сделок, в целях последующего совершения за счет либо в интересах того же либо иного лица противоположных сделок по таким стоимостям и последующее совершение таких противоположных сделок;
6) неоднократное в течение торгового дня совершение на организованных торгах за счет либо в интересах одного лица сделок в целях введения в заблуждение относительно цены денежного инструмента, зарубежной валюты и (либо) товара, из-за которых цена денежного инструмента, зарубежной валюты и (либо) товара поддерживалась на уровне, значительно отличающемся от уровня, что сформировался бы без таких сделок;
7) неоднократное неисполнение обязательств по операциям, идеальным на организованных торгах без намерения их выполнения, с одними и теми же денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром, в следствии чего цена, спрос, предложение либо количество торгов денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром отклонились от уровня либо поддерживались на уровне, значительно отличающемся от того уровня, что сформировался бы без таких операций. Указанные действия не будут считаться манипулированием рынком, в случае если обязательства по указанным операциям были прекращены по основаниям, предусмотренным правилами организатора торговли и (либо) клиринговой организации.
Критерии значительного отклонения цены, спроса, предложения либо количества торгов денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром если сравнивать с уровнем цены, спроса, предложения либо количества торгов такими денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром, что сформировался бы не учитывая действий, вышеназванных, устанавливаются в зависимости от вида, ликвидности и (либо) рыночной стоимости денежного инструмента, зарубежной валюты и (либо) товара организатором торговли на основании методических рекомендаций федерального органа аккуратной власти в области денежных рынков.
В случае если отыскать в памяти классификацию, предложенную в уже достаточно ветхой, но довольно часто цитируемой работе Аллена и Гейла (Franklin Allen and Douglas Gale. Stock price manipulation. Review of Financial Studies, 1992, 5:503–29), то первое деяние возможно отнести к манипуляции, основанной на информации (information-based manipulation), в то время как остальные деяния относятся к манипуляциям, основанным на действиях (action-based manipulation).
Очевидно, эта классификация достаточно условна, потому, что любое воздействие несет определенную данные, в то время как распространение и производство информации само по себе уже воображает воздействие. Однако, предложенная классификация ставит во главу угла тот фактор, что играется в манипуляции «первую скрипку», не смотря на то, что манипулятор может применять комбинацию перечисленных деяний.
Какова ответственность за манипулирование?
Кто-то по простоте душевной может посчитать, что умышленное распространение ложных сведений не согласуется со статьей 29 Конституции РФ, которая гласит:
«Статья 29
1. Каждому гарантируется свобода мысли и слова.
2. Не допускаются пропаганда либо агитация, возбуждающие социальную, расовую, национальную либо вражду и религиозную ненависть. Запрещается пропаганда социального, расового, национального, религиозного либо языкового превосходства.
3. Никто не может быть принужден к выражению собственных убеждений и мнений либо отказу от них.
4. Любой в праве вольно искать, приобретать, передавать, создавать и распространять данные любым законным методом. Список сведений, составляющих национальную тайну, определяется законом .
5. Гарантируется свобода массовой информации. Цензура запрещается».
Дескать, Конституция не обусловливает распространение и производство информации ее достоверностью либо лживостью. Препятствия предусматриваются лишь в отношении национальной тайны, и агитации и пропаганды, каковые сеют социальную, расовую, национальную либо вражду и религиозную ненависть, равно как и в отношение социального, расового, национального, религиозного либо языкового превосходства. Сведения, каковые циркулируют на товарных и денежных рынках, носят совсем второй темперамент, а потому никакие ограничения по отношению к ним устанавливаться не смогут.
Совершенно верно кроме этого может показаться, что объявление противозаконными деяний 2-7 нарушает гарантированные статьями 8, 34, 35 Конституции РФ права граждан на свободу экономической деятельности, на свободное применение собственных имущества и способностей для предпринимательской деятельности и другой не запрещенной законом экономической деятельности, на владение, распоряжение и пользование собственным имуществом как единолично, так и совместно с другими лицами.
Увы, это не верно. Во-первых, деятельность, указанная в пунктах 1-7, прямо названа законом запрещенной. А, во-вторых, в соответствии с статье 55 (часть 3) Конституции РФ права и гражданина и свободы человека смогут быть ограничены закономв той мере, в какой это нужно в целях защиты баз конституционного строя, нравственности, здоровья, прав и законных заинтересованностей вторых лиц, безопасности обороны государства и обеспечения страны.
Потому, что умышленное распространение ложных сведений, равно как и совершение действий, упомянутых в пунктах 2-7, может самым негативным образом затронуть права и законные интересы вторых лиц, то законодатель вправе на уровне законаустановить определенные ограничения и на распространение ложных сведений, и на совершение вторых действий под страхом применения уголовного наказания.
В частности, статья 185.3 УК РФ (в новой редакции) устанавливает:
«Статья 185.3. Манипулирование рынком
1. Манипулирование рынком, другими словами умышленное распространение через СМИ, а также электронные, информационно-телекоммуникационные сети неспециализированного пользования (включая сеть Интернет), ложных сведений либо совершение операций с денежными инструментами, зарубежной валютой и (либо) товарами или иные умышленные действия, запрещенные законодательством РФ о противодействии неправомерному применению инсайдерской информации и манипулированию рынком, в случае если в следствии таких незаконных действий цена, спрос, предложение либо количество торгов денежными инструментами, зарубежной валютой и (либо) товарами отклонились от уровня либо поддерживались на уровне, значительно отличающемся от того уровня, что сформировался бы не учитывая вышеуказанных незаконных действий, и такие действия причинили большой ущерб гражданам, организациям либо стране или сопряжены с извлечением излишнего дохода либо избежанием убытков в большом размере, —
наказываются штрафом в размере от трехсот тысяч до пятисот тысяч рублей либо в размере заработной платы либо иного дохода осужденного за период от одного года до трех лет или лишением свободы на срок до четырех лет со штрафом в размере до пятидесяти тысяч рублей либо в размере заработной платы либо иного дохода осужденного за период до трех месяцев или без такового с лишением права занимать определенные должности либо заниматься определенной деятельностью на срок до трех лет либо без такового.
2. Деяния, предусмотренные частью первой настоящей статьи, идеальные организованной группой либо причинившие ущерб в очень большом размере гражданам, организациям либо стране или сопряженные с извлечением излишнего дохода либо избежанием убытков в очень большом размере, —
наказываются штрафом в размере от пятисот тысяч рублей до одного миллиона рублей либо в размере заработной платы либо иного дохода осужденного за период от двух до пяти лет или лишением свободы на срок от двух до семи лет со штрафом в размере до ста тысяч рублей либо в размере заработной платы либо иного дохода осужденного за период до двух лет или без такового с лишением права занимать определенные должности или заниматься определенной деятельностью на срок до пяти лет либо без такового.
Примечания. 1. Большим ущербом, излишним доходом, убытками в большом размере в настоящей статье будут считаться ущерб, излишний доход, убытки в сумме, превышающей два с половиной миллиона рублей, в очень большом размере — в сумме, превышающей десять миллионов рублей.
2. Излишним доходом в настоящей статье согласится доход, определяемый как отличие между доходом, что был взят в следствии незаконных действий, и доходом, что сформировался бы не учитывая незаконных действий, предусмотренных настоящей статьей.
3. Избежанием убытков в статье и настоящей статье 185.6 настоящего Кодекса будут считаться убытки, которых лицо избежало в следствии неправомерного применения инсайдерской информации и (либо) манипулирования рынком».
Обратите внимание, что кроме того действия по избежанию больших убытков смогут носить темперамент правонарушения.
В случае если манипулирование рынком не содержит уголовно наказуемого деяния, то это влечет наложение административного штрафа на граждан в размере от трех тысяч до пяти тысяч рублей; на чиновниковов — от тридцати тысяч до пятидесяти тысяч рублей либо дисквалификацию на срок от одного года до двух лет; на юрлиц — в размере суммы излишнего дохода или суммы убытков, которых гражданин, должностное лицо либо юрлицо избежали в следствии манипулирования рынком, но не меньше семисот тысяч рублей.
Помимо этого, еще приблизительно через полгода – именно истечет один год по окончании дня официального опубликования закона«О противодействии неправомерному применению инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении трансформаций в отдельные законы РФ» – в Кодексе РФ об административных правонарушениях покажется статья 15.35 «Нарушение требований законодательства о противодействии неправомерному применению инсайдерской информации и манипулированию рынком», которая, например, предусматривает, что неисполнение либо ненадлежащее выполнение лицом обязанностей по принятию установленных законодательством мер, направленных на предотвращение, пресечение и выявление злоупотреблений на денежных и товарных рынках, влечет наложение административного штрафа на чиновниковов в размере от двадцати тысяч до тридцати тысяч рублей либо дисквалификацию на срок до одного года, а на юрлиц — от трехсот тысяч до семисот тысяч рублей.
Но и это еще не все; по окончании трех лет по окончании дня официального опубликования разглядываемого закона неоднократное нарушение в течение одного года его требований и требований принятых в соответствии с ним нормативных правовых актов с учетом изюминок, установленных указанным законом , станет для Банка России еще одним основанием для отзыва у кредитной организации лицензии на осуществление банковских операций.
Неизменно ли легко распознать факты манипулирования?
Не смотря на то, что за манипулирование рынком предусмотрены достаточно важные санкции как в уголовном, так и в административном законодательстве, однако, остается нерешенным весьма важный и узкий вопрос, что связан с доказательством причинно-следственной связи между совершением указанных противозаконных деяний, к примеру, умышленным распространением ложных сведений, и отклонением цены, спроса, предложения либо количества торгов денежным инструментом, зарубежной валютой и (либо) товаром от уровня значительно отличающегося от того уровня, что сформировался бы без распространения таких сведений. Сложность этого вопроса обусловлена тем, что мы не можем исключить влияния на отклонение стоимостей, спроса, предложения либо количества вторых факторов, не имеющих отношения к названным деяниям. При доказательстве причинно-следственной связи легко впасть в логическую неточность, которая по науке (другими словами по латыни) формулируется как «post hoc, ergo propter hoc», что в переводе на русский язык свидетельствует «затем — значит благодаря этого», не смотря на то, что в действительности это возможно и не так.
Представьте себе гипотетический пример: кто-то 14 августа 2009 года распространил фальшивую данные о том, что дела у Русгидро обстоят далеко не блестящим образом, не смотря на то, что акции организации пребывали на пике. направляться ли из этого, что обвал курса акций Русгидро 17 августа 2009 года был бы позван этой фальшивой информацией? Нет, само собой разумеется; подлинной обстоятельством обвала была техногенная трагедия на Саяно-Шушенской ГЭС.
Пока не существует объективной меры, разрешающей учитывать влияние разных факторов на отклонение стоимостей, спроса, предложения либо количества, сказать о чистоте доказательства причинно-следственной связи между этим следствием и вышеуказанными противозаконными деяниями очень сложно – оно постоянно будет носить в значительной мере субъективный темперамент. Нельзя исключать, что под флагом противодействия манипулированию рынком может начаться «охота на колдуний».
Данное событие во многом растолковывает тот факт, что кроме того в Соединенных Штатах за более продолжительную историю деятельности SEC (Securities and Exchange Commission) последней не так довольно часто получалось «схватить за руку» нарушителей. В работе «Stock Market Manipulations» (авторы Rajesh K. Aggarwal и Guojun Wu) приводятся эти, что во время 1990 – 2001 годов было идентифицировано 142 случая манипулирования, причем большинство этих случаев было зафиксировано на внебиржевом рынке.
Столь низкую «раскрываемость» фактов манипулирования авторы растолковывают рядом обстоятельств. Во-первых, тем, что субъекты рынка «потеряли удобную возможность» для манипулирования; в противном случае говоря, манипулирование было быть может, но не случилось. Во-вторых, манипуляция имела место, но осталась не увиденной. В данной связи, например, обыгрывается то событие, что бюджет у SEC не безразмерный – дескать, будь он больше, она бы и «мышей» больше поймала.
В-третьих, манипуляция имела надзорный орган и место собрал нужные сведения, но в силу каких-то обстоятельств никаких мер не было предпринято.
Все ли учитывает вышеприведенный список манипуляций?
Нельзя не подчернуть, что классификация, предложенная в упоминавшейся выше работе Аллена и Гейла, предусматривает еще один вид манипуляции – это, так называемая, манипуляция, основанная на торговле (trade-based manipulation). Для последней характерно то, что она совсем не предполагает применения перечисленных выше противозаконных трюков. Она кроме того возможно не связана (не смотря на то, что это не исключается) с «перекрестной» торговлей, в то время, когда, скажем, убытки, каковые принес базисный актив на spot-рынке, с лихвой перекрываются производным инструментом на срочном рынке.
Манипуляция, основанная на торговле, это очевидная приобретение актива без противозаконных ухищрений с целью его последующей продажи для извлечения прибыли. Ее и манипуляцией-то не было возможности бы назвать, если бы трейдер, ее осуществляющий, не «раскачивал» цену актива в стороны от его подлинного значения, каковое определяется исходя из цены бизнеса организации-эмитента.
Может показаться, что такое манипулирование по большому счету не имеет смысла, потому, что, в то время, когда большой игрок начинает скупать громадный количество, например, акций, то он волей-неволей начнет поднимать цену, беря новые партии ценных бумаг по все более большим стоимостям. В то время, когда же он начнет сбрасывать большой пакет акций, то цена двинется вниз и каждую новую партию ему нужно будет продавать по все более низким и низким стоимостям.
Так, каждая попытка манипулировать ценой акции несложной продажей и покупкой требует от трейдера брать дорого и реализовывать дешево, а это идет совсем вразрез с тем, что требуется делать, для получения прибыли. (Не напрасно большие игроки в большинстве случаев стараются маскировать собственные действия, дабы не задирать очень сильно цены на приобретении, и не ронять их сверх меры при продаже). В следствии (в среднем) он, дескать, никакого навара не возьмёт, а исходя из этого манипуляция, основанная на торговле, не имеет никакого смысла.
Однако, Аллен и Гейл предприняли попытку показать теоретическую возможность прибыльной манипуляции, которая основана именно на торговле, а не на информации либо действиях. Для этого они применяли самую несложную модель, которая не смотря на то, что и не предназначена для реалистичного описания настоящего фондового рынка, однако, иллюстрирует возможный сценарий манипулирования их курсом.
Аллен и Гейл разглядывают компанию, акции которой торгуются не весьма деятельно. Большая часть держателей акций – небольшие, пассивные инвесторы, каковые расценивают собственные акции как долговременные вложения. Часть их благосостояния, овеществленная в этих акциях, есть большой, дабы сделать этих акционеров не склонными к риску.
Не считая пассивных инвесторов существуют кроме этого большие торговцы, непрерывно ищущие акции, в каковые они смогут с пользой положить капитал. Для них цена сбора информации мала, а их благосостояние так громадно, что они смогут удерживать достаточно большое количество акций (но не все) и прекрасно диверсифицированы. В следствии их можно считать примерно риск-нейтральными.
Пускай компания привлекла их внимание. Большие торговцы распадаются на две категории. Первую категорию будем именовать информированный торговец, а вторую – манипулятор. Информированный торговец ожидает, быть может, в следствии исследования, что благоприятная информация об акции покажется в скором времени. Манипулятор не имеет никаких особых знаний об акции; он не информирован.
Вторым инвесторам нереально выяснить, есть ли большой торговец информированным либо не информированным в любом конкретном случае.
Предположим, большой торговец есть информированным. В соответствии с его информации, акции недооценены. Дабы приобретать прибыль от собственной информации, он обязан приобрести акции прежде, чем эта информация станет достоянием общественности.
Потому, что информированный торговец покупает ценные бумаги, цена начнет увеличиваться, следуя его ожиданиям. В случае если цена повысится до точки, в которой она будет равна ожидаемой стоимости акции (по данным информированного торговца), то затем для него уже будет нереально приобретать прибыль. Но инвесторы смогут захотеть реализовать акции за меньшую цену, чем ожидаемая цена, на которую рассчитывает информированный торговец. Во-первых, они не осведомлены о мотивах его приобретения акций.
Он может иметь надежную данные об подлинной цене акций, но он может кроме этого и ошибаться. Во-вторых, он может курсом акций для собственной пользы. По всем этим обстоятельствам не склонные к риску инвесторы смогут захотеть забрать собственную прибыль и реализовать акции по окончании того, как цена повысилась только незначительно.
С течением времени все больше информации делается доступно для публики. В случае если информированный торговец был прав и акции изначально были недооценены, то их курс продолжит увеличение. Через какое-то время информированный торговец, что с нетерпением ожидал момента перехода на другую сторону рынка, будет брать собственную прибыль и реализует акции по цене более высокой, нежели та, которую он за них заплатил.
В итоге, подлинная курс акций делается известна каждому.
Аллен и Гейл утверждают, что в таких условиях неинформированный манипулятор может взять прибыль, легко беря и приобретая ценные бумаги. Он будет покупать ценные бумаги, подражая информированному торговцу. Он может приобрести по низкой цене, по причине того, что уклонение инвесторов от риска ограничивает начальный рост цены.
Позднее, подражая информированному торговцу, что изначально знал, что скоро последуют благоприятные новости, он приобретает ценные бумаги по более большой цене, нежели та, которую он заплатил перед этим. Таким методом он приобретает прибыль кроме того при условии, что он располагает той же самой информацией об акциях как и другие инвесторы.
В целях экономии места мы не будем тут приводить какие-либо выкладки и более подробные рассуждения относительно манипуляции, основанной на торговле, а обратимся к более щекотливой проблеме.
В связи с рассмотрением вопроса о манипуляции, основанной на торговле, Аллен и Гейл ставят вопрос о том, желательна ли такая манипуляция либо нет? Признавая тот факт, что имеются авторы, каковые расценивают все типы манипуляции как нежелательные, они, однако, отмечают, что не эта позиция была положена в основание Закона о торговле ценными бумагами 1934 года.
Он не исключал все типы манипуляции как таковые, потому что это сделало бы недопустимой совокупность »поддержания стоимостей, время от времени практикуемую синдикатами андеррайтеров, в то время, когда новые акции выпускаются в обращение. Более того, отмечают Аллен и Гейл, еще Багноли и Липман (Bagnoli, M., and B. L. Lipman, Stock Price Manipulation through Takeover Bids, working paper, Graduate School of Industrial Administration, Carnegie Mellon University, 1990) продемонстрировали, что кроме того манипуляция на базе действия возможно социально желательной.
Так, констатируют Аллен и Гейл, остается нерешенным вопрос о том, вправду ли манипуляция на базе торговли есть нежелательной. Вероятно как раз исходя из этого у российского законодателя «не встала рука» включить в список противозаконных деяний манипуляцию основанную на торговле.
